財話短說|人民「幣」家伙,還會再貶麼?|盧嘉偉

財話短說|人民「幣」家伙,還會再貶麼?|盧嘉偉

盧嘉偉 | 2022.08.22

人民銀行最新公佈1年期貸款市場報價利率(LPR)下調5個基點;5年期下調15基點,市場原預期兩者同樣降10基點。自上周一(8月15日)人民銀行較意外地同時下調中期借貸便利(MLF)操作及逆回購操作的中標利率各10個基點,市場其實早已預料人行也會下調LPR。

息率下調,令人民幣兌美元截至周一(8月22日)亞洲開市早段再創出2020年9月以來新低,在岸人民幣兌美元曾見6.8294(即1美元兌6.8294人民幣);離岸人民幣更見6.8517。自今年5月底以來,人民幣滙率再呈現反覆偏軟格局。問題是,人民幣還會繼續貶值嗎?

要說人民幣走弱的背景,仍是與中國經濟走不開。中國7月經濟數據由消費、工業生產、社會融資、以致固定資產投資無一倖免地較6月放緩。經濟的呆滯不前,令人民銀行實在不能「硬起來」。(有關中國經濟當前的困境,可參看《中國經濟的「霉難谷捉》一文)。故不難發現,月中以來、當中國陸續公佈7月的經濟數據後,人民幣貶值速度便開始加快。

美國要加息,因通脹高企,同時就業市場仍強勁,支持美國聯儲局可以放膽去加息;中國要「鬆軟」,便正因為經濟走弱。一個硬、一個軟,造成的後果便是人民幣以往相對美元享有的息差優勢已消失。參考當前中國10年國債與美國10年期國債息差已呈負0.23%,即美債息率還高於中債,也是所謂中美利差倒掛。回看兩年前,中債美債息差還有2厘以上。

當然,按實際利率而言,人民幣相對美元仍享有優勢,雖知道美國當前通脹可高達8.5%,美元即使多次加息,至目前實際利率仍呈負利率狀態,實際利率來說人民幣息率仍相對美元高,但亦要注意中國最新公佈7月份通脹達2.7%創近兩年新高,在通脹趨升下,人民幣的實際利率優勢亦見褪色。

外資亦以實際行動回應,今年以來,根據中央結算及上海清算的數據,外資已連續6個月減持內地債券,持有總量由1月底的高位4.069萬億人民幣,下降至7月底的3.511萬億人民幣,即減持5,587億或13.7%。(股市方面即使北向通保持錄得淨買入,但金額難以與減債規模相並論)

那麼問題是人民幣還會貶下去嗎?經濟疲弱,市場對人民幣仍然缺乏信心,短期而言亦有機會朝6.9甚至7算邁進。但要留意若干風險。這可分為短期及中長期風險分別說明。

短期風險,便是人民銀行或可能出手干預人民幣過快貶值。今年4月中,受美元加快加息,人民幣兌美元開始快速貶值,美元兌人民幣從月中的6.3水平,一下子至4月底已突破6.5關。4月25日當晚,人民銀行以「提升金融機構外滙資金運用能力」為由宣佈,5月15日起調降金融機構外滙存款準備金率1個百分點,由9%調降到8%。外滙準備金率落實下調當日,人民幣終轉強,當時人民幣滙率便正是剛剛突破6.8水平,與目前相若。

估計人民銀行目前或者對人民幣貶值有更大的容忍空間,事關人民幣的弱勢有利中國出口,對當前疲弱的經濟有提振作用。但要出手的還是會出手,事關人民幣過快貶值不利金融市場穩定,亦有違人行對人民幣的「雙向波動是常態,不會出現單邊升值」的政策目標;另一方面,國內通脹有趨升勢頭,亦令人行不得不時刻檢討,維持相對寬鬆貨幣政策的成本。故即使上次人行下調MLF利率,但其實亦同時縮量,避免市場流動性資金過剩問題。參考上次人行於6.8左右出手,那麼「7算」大關前也是人行出手干預的適當時機。

中長線風險,便是文章一開始提及的基本因素:中美經濟。美國經濟衰退加劇,就業市場情況轉差,令市場降低聯儲局加息預期,則美元強勢結束,將令人民幣滙率有所回穩;同樣,中國經濟及後若出現再度復甦迹象,尤其今年以來大體維持的出口貿易,提供了龐大的人民幣結滙需求,亦自然成為支撐人民幣滙率轉強的因素。

盧嘉偉
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