在金融市場的運作中，沽空者經常被貼上投機或惡意破壞的標籤，雖然老生常談、長淡必死，但從市場效率的角度來看，它們其實提供了反面資訊，是平衡過熱情緒的必要力量。回顧香港與國際市場近年的動向，可以發現，缺乏多元聲音與市場透明度的代價，往往最終由全體投資者共同承擔。提到沽空，當然要講羅兵咸永道須向恒大獨立股東賠償，連罰款合共13億元，並禁止在半年內承接像上市或有發債的公司等新客，開由核數師直接補償受損上市公司股東的先例。今日回看，恒大最終爆發的毀滅性債務危機完全印證了香櫞當初的判斷。
香櫞研究（Citron Research）與中國恒大及證監會之間的恩怨。 2012年，香櫞創辦人Andrew Left發表報告，詳細指出恒大存在嚴重的財務造假、會計違規及資不抵債問題。然而，當時香港監管機構並未因此而對這家大到不能倒的房地產巨頭展開深度調查，反而採取了維護股價穩定的立場，以散佈虛假訊息為由起訴Left，最終裁定其失當並禁入香港市場五年。這場冤案顯示出一個嚴重的監管偏誤：當機制傾向於壓制負面報告時，實際上是在保護財務有問題的公司，讓泡沫暗中越吹越大。如果當年能容納並重視香櫞的聲音，投資者或許能更早察覺內房股集體的違約風險，而不至於在多年後承受全盤崩潰的苦果。
目前科技股的瘋狂程度並不亞於當年的房地產泡沫，而其核心就在OpenAI身上。雖然OpenAI尚未上市，但它已成為沽空者最渴望挑戰的對象。由於私人公司無法直接借貨沽空，市場已經演變出極具創意的對賭方式。例如透過操作場外衍生工具，這種合約本質上是一場關於估值的對賭。如果OpenAI最終以上市或被收購的方式變現，且估值超過3,000億美元，沽空者需按比例賠錢；若估值低於此門檻，則由對手方賠償。這種玩法顯示出即使在極度不透明、缺乏流動性的私人市場，專業投資者依然在尋找方式套戥市場波動性、對沖AI狂熱背後的估值風險。
與此同時，面對監管機構及網軍股民力量，沽空機構紛紛改變打法。香櫞在美國市場依然保持活躍，近期就將矛頭指向了光纖設備商Applied Optoelectronics（AAOI）。儘管AAOI股價年內因數據中心訂單而大幅升值，但香櫞認為其估值過高、定價權薄弱且過於依賴單一客戶。截至4月底AAOI的空頭頭寸已佔流通股13.5%，反映出基本面與市場熱情的高度對立。此外，存儲芯片龍頭 Sandisk（SNDK）與 Micron（MU）也開始被空頭盯上，兩者的短線頭寸分別上升了21%與16%。雖然目前比率不算極端，但這種穩步上升的趨勢通常意味著專業資金開始質疑AI帶動的硬件需求是否具有持續性，或者相關溢價是否已經透支了未來的增長。
當直接沽空受到限制或標的不透明時，海外專業機構通常採用三套戰術。首先是間接策略，既然不能直接沽空未上市的私人公司，就沽空那些重倉投資該公司的上市母公司、金融機構或私募股權巨頭，一旦私人市場估值下調，這些上市實體會首當其衝受到拖累。其次是定製化衍生工具，不涉及實物股票，純粹基於估值數字或特定事件在場外進行合約對賭，就像Polymarket等預測市場。最後則是銀團貸款轉讓，這是一種新型的曲徑通幽手法，沽空者與銀行達成協議，在未來某個日期以約定價格賣出某筆私人公司的貸款，如果該公司基本面轉差導致債務價值下跌，沽空者就能賺取中間的差價。
至於香港，在香櫞事件後，對沽空機構的排斥使得市場的反向聲音大幅減少，這種現象帶來了深遠的負面效應。當市場缺乏專業的懷疑者時，價格發現功能會出現失靈，股價往往會脫離基本面（當然也會發展成沽空機構被網民號召夾空），總之導致資源錯配。值得注意的是，缺乏專業機構的緊盯與質疑，不排除部分上市公司的財務操作會變得更加大膽，最終受害的必然是缺乏訊息辨別能力的普通散戶。尤其是當「粗製濫造」的新股開始可以沽空之後，情況有可能惡化。
沽空機構在市場大跌時需要買入股票平倉（Short Covering），這種機制在崩盤時反而能提供關鍵的買盤支撐，可能也是市場平衡的一種。然而，一個缺乏沽空聲音與機制的市場，往往下跌時會呈現更具毀滅性的單邊市。金融市場始終需要多樣化的視角才能健康運行。沽空數據都在向投資者提供重要的警示訊號。如果我們因為害怕股價下跌而打壓沽空聲音，那只會讓下一個恒大式的地雷埋得更深、爆得更勁。一個成熟且具韌性的市場，必須容得下一份基於事實的沽空報告。
令兌衷
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